От доллара к цифровым e-СДР

Эндрю Шэн, Сяо Гэн

На фоне нарастающей угрозы торговой войны между США и Китаем становится крайне актуальной задача создания геополитически нейтральной и справедливой валютной системы. Переход от однополярного к многополярному мировому порядку происходит не вполне упорядоченно. Более того, возникла своеобразная валютная бессистемность, опирающаяся на долговую, долларовую модель, которая слишком проциклична, хрупка и потенциально искажена, чтобы иметь возможность помогать урегулированию торговых конфликтов.

В корне проблемы – структурные дисбалансы во внешней торговле и в счётах текущих операций, которые стали следствием так называемой дилеммы Триффина: для удовлетворения глобального спроса на доллар, который играет роль резервной валюты, США вынуждены постоянно сохранять дефицит счёта текущих операций в расчётах с остальными странами мира. В прошлом году этот дефицит достиг $474 млрд, или 2,4% ВВП США.

Да, конечно, сама по себе гарантия, что США, будучи эмитентом господствующей международной резервной валюты, имеют возможность дёшево финансировать дефицит бюджета и госдолг, является, как выразился бывший президент Франции Валери Жискар д’Эстен, «невероятной привилегией» Америки. Однако эта привилегия способна ослабить бюджетную дисциплину страны, что и происходит в последние годы, и что уже привело к значительному росту дефицита федерального бюджета ($833 млрд, или 4,2% ВВП в 2018 году) и федерального долга (в марте он достиг $21 трлн, или 104% ВВП).

Политика, проводимая администрацией президента США Дональда Трампа, усугубляет эту тенденцию. Недавнее снижение налогов и увеличение военных расходов вынудили Международный валютный фонд изменить прогнозные расчёты международной инвестиционной позиции США: в предстоящие годы она будет ухудшаться, а к 2022 году размер чистых обязательств страны достигнет 50% ВВП.

Кроме того, Трамп угрожает торговыми и валютными войнами, что усиливает страхи перед возможным использованием доллара США в качестве оружия в геополитических спорах. Такие действия могут спровоцировать очень сильную волатильность во всей международной валютной системе, погрузив в кризис экономику многих стран, например, тех из них, которые привязали свои валюты к доллару США или хранят значительные объёмы валютных резервов в долларах.

Конечно, дилеммы Триффина можно избежать, а избыточное влияние Америки на валютную систему – снизить. Всё, что для этого нужно, – это сильная резервная валюта, которая не эмитируется властями какого-либо государства. Когда-то считалось, что подобную роль может выполнять золото, но оно не способно удовлетворить спрос на глобальную ликвидность и инструменты сбережения.

Более привлекательно выглядит вариант со «Специальными правами заимствования» (сокращённо СДР) МВФ. Согласно второй поправке к «Статьям соглашения» этой организации, СДР должны стать «главным резервным активом» мира. Некоторые государственные деятели, например, бывший управляющий Народным банком Китая Чжоу Сяочуань и бывший министр финансов Колумбии Хосе Антонио Окампо, отстаивали необходимость следования данному плану.

Однако СДР используются недостаточно широко, чтобы играть роль главной международной резервной валюты. Согласно докладу «Инициативы Пале-Рояль», главным способом повышения глобальной роли СДР должно стать «регулярное распределение СДР при соответствующих гарантиях» или даже распределение «в чрезвычайных обстоятельствах». Доклад также призывает МВФ работать вместе с частным сектором «над изучением способов, которые позволят шире применять СДР в частных транзакциях».

Главным препятствием на пути СДР всегда были геополитические интересы и приоритеты центральных банков-эмитентов резервных валют (это не только США, но также еврозона, Китай, Япония и Великобритания). Однако появление криптовалют открывает иную возможность: частный сектор может напрямую работать с центральными банками, создавая цифровые СДР с целью их использования в качестве единицы расчётов и инструмента сбережения.

Подобные «e-СДР» стали бы, в каком-то смысле, квинтэссенцией резервного актива, поскольку они полностью гарантированы резервными валютами в соответствии коэффициентами, определяемыми МВФ. Объём предложения e-СДР будет целиком зависеть от рыночного спроса.

Да, конечно, постепенная замена доллара США цифровыми e-СДР в качестве доминирующей международной резервной валюты станет возможна лишь в том случае, если будет создан достаточно крупный денежный рынок, номинированный в e-СДР. С этой целью должен быть основан политически нейтральный орган, который будет контролироваться частным сектором или центральным банкам и который будет осуществлять эмиссию данного актива. Участвующие в этой работе центральные банки и управляющие активами должны будут затем обменять свои резервы в различных валютах на e-СДР.

Когда частный сектор начнёт рассматривать e-СДР как менее волатильную единицу расчёта, чем те отдельные валюты, из которых он состоит, тогда управляющие активами, трейдеры и инвесторы смогут соответствующим образом выставлять цену на свои товары и услуги и проводить оценку своих активов и обязательств. Например, масштабную инициативу китайского правительства «Пояс и Дорога» можно было бы осуществлять в e-СДР. В долгосрочной перспективе один из международных финансовых центров, например, Лондон или Гонконг, мог бы возглавить эксперименты с e-СДР, применяя технологию блокчейн: для повышения ликвидности этого актива можно было бы создавать специальные своповые инструменты.

Ещё один императив – организация номинированного в e-СДР долгового рынка, который был бы привлекательным для стран, не желающим попасть под перекрёстный огонь стран-эмитентов резервных валют. Необходимое предложение активов должны обеспечить транснациональные компании, а также региональные и международные финансовые учреждения. Что касается спроса, то долгосрочные банковские долги, номинированные в e-СДР, могут заинтересовать пенсионные фонды, страховые компании и суверенные фонды благосостояния.

Долговой рынок, номинированный в e-СДР, станет хорошей новостью для всех резервных валют (за исключением доллара США), поскольку их вес в определении цены СДР сегодня превышает их текущие доли на валютных рынках. В долгосрочной перспективе рост популярности e-СДР может создать дополнительное давление на США, с тем чтобы они ограничили свои расходы.

Появление криптовалют открыло уникальную возможность для рыночных сил возглавить переход к действительно нейтральному резервному активу. Учитывая, что руководство США сейчас стало даже более непредсказуемым, чем раньше, такой шанс нельзя упускать.

Эндрю Шэн – почётный научный сотрудник Азиатского глобального института при Гонконгском университете, член Консультативного совета по устойчивому финансированию при Программе ООН по окружающей среде (UNEP). Сяо Гэн – президент Гонконгского института международных финансов, профессор Гонконгского университета.

Copyright: Project Syndicate, 2018.
www.project-syndicate.org

• 68
• 66