Мировая финансовая система нуждается в перестройке

В ноябре на климатическом саммите СОР26 сотни финансовых учреждений объявили, что направят триллионы долларов на финансовое решение проблемы изменения климата. Но на их пути стоит серьёзное препятствие: мировая финансовая система в реальности мешает направлению финансовых потоков в развивающиеся страны, создавая для многих опасную финансовую ловушку.

Экономическое развитие зависит от инвестиций в три главных вида капитала: человеческий капитал (здоровье и образование), инфраструктура (энергетическая, цифровая, транспортная, городская) и предприятия. У более бедных стран ниже подушевой уровень капитала всех видов, и поэтому у них есть потенциал для быстрого роста, благодаря сбалансированным инвестициям в эти виды капитала. При этом в наши дни рост экономики может и должен быть зелёным и цифровым, избегающим свойств экономического роста в прошлом, когда он крайне загрязнял природу.

Глобальные рынки облигаций и банковские системы должны предоставлять достаточно средств для такой догоняющей фазы устойчивого развития с высокими темпами роста экономики. Но этого не происходит. Денежные потоки, направляемые в развивающиеся страны с глобальных рынков облигаций и от банков, до сих пор малы, нестабильны и дорого обходятся заёмщикам. В развивающихся странах заёмщики выплачивают процентные ставки, которые зачастую выше стоимости заимствований для богатых стран на 5-10% в год.

Заёмщики из развивающихся странах считаются входящими в группу повышенного риска. Агентства, рейтингующие облигации, присваивают странам более низкие рейтинги на основе механистических формул – просто потому, что они бедные. Однако их риски, считающиеся высокими, преувеличены; нередко они становятся самосбывающимся пророчеством.

Когда правительство размещает облигации для осуществления государственных инвестиций, оно обычно надеется рефинансировать часть или все выпущенные облигации к моменту их погашения, конечно, при условии, что долгосрочная траектория роста долга относительно доходов правительства является приемлемой. Если же правительство внезапно окажется неспособно рефинансировать подлежащие погашению долги, ему, скорее всего, придётся объявить дефолт, но не из-за плохих намерений или из-за долгосрочной неплатёжеспособности, а из-за отсутствия денег в данный момент.

Именно это и происходит с правительствами многих – слишком многих – развивающихся стран. Международные кредиторы (или рейтинговые агентства) приходят к выводу – как правило, на совершенно произвольных основаниях, – что страна Х стала некредитоспособной. Результатом такого вывода становится «внезапная остановка» новых кредитов правительству. Потеряв доступ к рефинансированию, правительство вынуждено объявить дефолт, тем самым «оправдывая» звучавшие ранее опасения. После этого правительство обычно обращается к Международному валютному фонду за чрезвычайным финансированием. Восстановление глобальной финансовой репутации страны обычно занимает годы или даже десятилетия.

Правительствам богатых стран, занимающим средства у международных инвесторов в собственной валюте, не грозит такой же риск внезапной остановки, потому что их центральные банки выступают в качестве кредиторов последней инстанции. Кредитование американского правительства считается безопасной операцией во многом потому, что Федеральный резерв может покупать облигации казначейства США на открытом рынке, тем самым гарантируя способность правительства рефинансировать долги с приближающимся сроком погашения.

То же самое можно сказать и о странах еврозоны, где Европейский центральный банк (ЕЦБ) фактически выступает в роли кредитора последней инстанции. Когда сразу после финансового кризиса 2008 года ЕЦБ на короткое время перестал выполнять эту роль, несколько стран еврозоны (в том числе Греция, Ирландия и Португалия) временно потеряли доступ к международным рынкам капитала. После этого фиаско – почти смерти еврозоны – ЕЦБ стал активней выполнять свою функцию кредитора последней инстанции, занявшись количественным смягчением в виде масштабных покупок облигаций стран еврозоны, что помогло смягчить условия заимствований для пострадавших стран.

В итоге богатые страны, как правило, занимают в собственных валютах, дёшево и с низким риском неликвидности. Исключения связаны с моментами необычных ошибок в управлении (например, правительства США в 2008 году, а вскоре после этого ЕЦБ). Напротив, страны с низкими доходами и с доходами ниже среднего уровня занимают в иностранной валюте (в основном долларах и евро), выплачивают невероятно высокие процентные ставки и страдают от внезапных остановок кредитования.

Например, соотношение долга к ВВП у Ганы (83,5%) намного ниже, чем у Греции (206,7%) или Португалии (130,8%), но агентство Moody’s оценивает кредитоспособность государственных облигаций Ганы как В3, что на несколько уровней ниже рейтинга облигаций Греции (Ba3) и Португалии (Ваа2). Гана платит примерно 9% по десятилетним облигациям, в то время как Греция и Португалия – всего лишь 1,3% и 0,4% соответственно.

Крупнейшие кредитно-рейтинговые агентства (Fitch, Moody’s и S&P Global) присвоили рейтинги инвестиционного уровня большинству богатых стран и многим странам с доходами выше среднего уровня, а почти у всех стран с доходами ниже среднего уровня и у всех стран с низкими доходами рейтинги ниже инвестиционного уровня. Например, сейчас агентством Moody’s присвоен инвестиционный уровень всего лишь двум странам с доходами ниже среднего уровня (Индонезия и Филиппины).

В соответствии с законодательством, нормами регулирования или внутренними правилами, триллионы долларов пенсионных, страховых, банковских и других инвестиционных фондов не могут вкладываться в ценные бумаги, не имеющими рейтинга инвестиционного уровня. А единожды потерянный, суверенный рейтинг инвестиционного уровня крайне трудно вернуть, когда правительство не имеет поддержки крупного центрального банка. В 2010-е годы у 20 стран, включая Барбадос, Бразилию, Грецию, Тунис и Турцию, рейтинг был снижен до уровня ниже инвестиционного. Из пяти стран, которые затем вернули рейтинг инвестиционного уровня, четыре входят в ЕС (Венгрия, Ирландия, Португалия и Словения), и нет ни одной такой страны в Латинской Америке, Африке или Азии (пятой страной, вернувшей инвестиционный рейтинг, стала Россия).

Перестройка глобальной финансовой системы является, следовательно, неотложной и давно назревшей. У развивающихся стран с хорошими перспективами экономического роста и острой потребностью в развитии должна быть возможность уверенно занимать на приличных рыночных условиях. С этой целью «Большая двадцатка» и МВФ должны разработать новую, улучшенную систему кредитных рейтингов, которая будет учитывать перспективы роста экономики каждой страны и долгосрочную долговую устойчивость. После этого банковское регулирование, в том числе регулирование Банка международных расчётов (BIS), должно быть пересмотрено в соответствии с этой улучшенной системой кредитных рейтингов для того, чтобы поспособствовать увеличению банковского кредитования развивающихся стран.

Стремясь покончить с внезапными остановками кредитования, «Большая двадцатка» и МВФ должны применить свою финансовую огневую мощь для поддержания ликвидного вторичного рынка государственных облигаций развивающихся стран. ФРС, ЕЦБ и другие ключевые центральные банки должны открыть линии валютных свопов с центральными банками стран с низкими доходами и с доходами ниже среднего уровня. Кроме того, Всемирный банк и другие финансовые организации развития должны значительно увеличить гранты и льготные кредиты развивающимся странам, особенно беднейшим. Последнее, но не менее важное: если богатые страны и регионы, в том числе некоторые штаты США, прекратят поддерживать отмывание денег и налоговые гавани, тогда развивающиеся страны получат больше доходов для финансирования инвестиций в устойчивое развитие.

Джеффри Сакс – профессор Колумбийского университета, директор Центра устойчивого развития при Колумбийском университете, президент Сети ООН по поиску решений для устойчивого развития.

Copyright: Project Syndicate, 2021. www.project-syndicate.org

• 65
• 58