Почему рынки облигаций США лихорадит

По мере приближения конца северного лета, которое часто бывает нестабильным периодом для финансовых рынков, все внимание приковано к явной уязвимости американских облигаций. Некоторые наблюдатели скажут, что продолжительная слабость является признаком того, что американский рынок теряет свою роль якоря глобальной финансовой системы. Однако доказательств этого практически нет. В последние дни, когда американские облигации торговались особенно неудачно, аналогичная ситуация наблюдалась и на других рынках по всему миру.

Более того, хотя доллар на короткое время резко обвалился вслед за «тарифным приступом» президента США Дональда Трампа в «День освобождения» в прошлом году, с тех пор он восстановился и в целом остается стабильным. Из этого следует, что доллар по-прежнему чрезвычайно важен для многих других стран, особенно для тех, которые сталкиваются с собственными проблемами рефинансирования государственного долга и обслуживания задолженности. Чтобы сделать вывод о снижении глобальной роли рынка казначейских облигаций США, необходимо было бы увидеть, как другие крупные рынки облигаций становятся бенефициарами ослабления доллара, а этого не произошло.

Правда, многие комментаторы предупреждают, что такие времена грядут, и я в какой-то мере согласен с их аргументами. Но на данный момент у нас есть только предупреждения, а не наблюдаемые факты. Правда и то, что США не могут просто продолжать поддерживать столь значительный бюджетный дефицит – как это происходило в течение первого президентского срока Трампа, президентства Байдена и теперь во время второго президентского срока Трампа – и не столкнуться с последствиями. Во всяком случае, ослабление американских рынков и обесценение доллара в конечном итоге послужили бы интересам самой Америки, если бы это заставило американских политиков проявить большую бюджетную дисциплину.

Между тем, однако, наиболее интересной особенностью недавней динамики американских облигаций является то, что она совпала с несколько более благоприятными показателями инфляции и приходом нового председателя Федеральной резервной системы США, который явно верит в дезинфляционные последствия бума искусственного интеллекта.
Конечно, рынки могут ошибаться; но они часто ошибаются меньше, чем те из нас, кто внимательно за ними следит. Они часто улавливают то, что ускользает от внимания большинства комментаторов. Что это может быть? Рассмотрим наиболее вероятные варианты.

Во-первых, рынки могут полагать, что несколько более умеренные данные по инфляции носят лишь временный характер, и что предстоящие публикации данных подтвердят это предположение. Но я в этом не так уверен, учитывая, что недавнее снижение было неожиданным, а рынки обычно реагируют на такие сюрпризы.

Во-вторых, поведение рынка может быть связано с новым председателем ФРС Кевином Уоршем, который привнес принципиально иную философию управления ФРС и коммуникации. Рынки больше не могут рассчитывать на «прогнозные ориентиры» относительно будущих решений в области денежно-кредитной политики. Им придется выяснять это самостоятельно. Уорш даже зашел так далеко, что заявил, будто реакция рынка на его первую пресс-конференцию – когда финансовые условия внезапно ужесточились – уже частично выполнила за ФРС часть ее работы.

Тем не менее я не совсем уверен и в этой интерпретации, хотя и являюсь убежденным сторонником влияния финансовых условий как опережающего индикатора в экономике США. В конце концов, столь же вероятно, если не более, что рынки считают, будто Варш слишком легкомысленно относится к фундаментальным рискам для роста. Возможно, они просто не разделяют его оптимизм относительно предстоящего роста производительности за счет искусственного интеллекта.

Третья (связанная с предыдущими) интерпретация заключается в том, что растущая зависимость гипермасштабируемых компаний в сфере ИИ от выпуска корпоративных облигаций (а не от свободных денежных потоков) для финансирования своих планов расширения оказала негативное влияние на казначейские облигации, доходность которых должна расти, чтобы конкурировать со всем новым долгом этих гипермасштабируемых компаний. Если резкое увеличение спроса на кредиты играет роль в текущих ожиданиях рынков, то выгоды от этого лучше бы проявились в корпоративных прибылях. В противном случае фондовые рынки снова начнут колебаться. (Точно так же, если доходность американских облигаций продолжит расти, спрос на акции может ослабнуть.)

Последней, очевидной возможностью является то, что инвесторы в облигации реагируют на ухудшение бюджетного положения правительства США и полное отсутствие лидерства со стороны исполнительной власти или Конгресса в этом вопросе. Не проходит и дня, чтобы какой-нибудь финансовый или политический обозреватель не воспевал чудо экономических показателей Америки. Но если бы всё было так замечательно, можно было бы ожидать улучшения конъюнктурного состояния бюджета США; а если бы экономика США была столь «исключительной», как считают некоторые, то и структурное состояние бюджета также было бы более устойчивым.

Поэтому по мере приближения сентября (исторически самого неудачного месяца для акций) все внимание будет по-прежнему приковано к динамике американских облигаций. Что бы ни происходило на этом рынке, его последствия не ограничатся только им.

Авторские права: Project Syndicate, 2026. www.project-syndicate.org

Иллюстрация на обложке сгенерирована с помощью ИИ